ESG et greenwashing : quand la durabilité crée (ou détruit) réellement de la valeur

Pourquoi la valeur n’est plus dans la promesse, mais dans la preuve

Fin 2025, l’ESG n’est plus un supplément de discours ni un exercice de conformité. C’est devenu un dossier économique comparable, auditable et contestable. Beaucoup continuent pourtant de l’aborder comme une « prime » à ajouter à une valorisation, ou comme un label global de qualité. Cette approche échoue pour une raison simple : la durabilité ne crée de la valeur que lorsqu’elle modifie, de façon démontrable, les hypothèses économiques d’un modèle (flux de trésorerie, investissements, risques, valeur au-delà du plan). À l’inverse, le greenwashing détruit de la valeur lorsque l’écart entre promesse et exécution devient suffisamment clair pour être monétisé. L’enjeu n’est pas moral, il est opérationnel.

Le constat posé en 2025 sur l’évolution des méthodes de valorisation, marqué par le passage d’une logique de promesse à une exigence de preuve, conduit naturellement à interroger la manière dont l’ESG est aujourd’hui traité, non plus comme un discours annexe mais comme un ensemble d’hypothèses économiques devant être défendues.

1. La valeur au pluriel : quatre dimensions, un même système

• Parler de « valeur » au singulier conduit à des décisions erronées, parce que l’ESG agit en réalité sur quatre registres dont les signaux et les horizons divergent.
  • Valeur d’entreprise (valeur économique)
    • Elle repose sur des hypothèses de flux de trésorerie, d’investissements, de risque et surtout de valeur au-delà de l’horizon explicite.
    • L’ESG ne s’y ajoute pas : il modifie des hypothèses existantes, ou ne se traduit pas en valeur.
  • Financement
    • Il reflète l’accès à la liquidité et le prix du risque.
    • L’incertitude y est sanctionnée rapidement par le coût de la dette, les maturités et les clauses contractuelles.
  • Transaction
    • Elle transforme l’ESG en objet de vérification.
    • Ce qui n’est pas prouvable se traduit en ajustements de prix, retenues, garanties ou conditions.
  • Stratégie
    • Elle correspond à une valeur d’option et de continuité : rester dans le jeu, conserver l’accès aux marchés, sécuriser la chaîne de valeur, attirer et retenir les talents.
    • Son absence ne se voit pas toujours immédiatement dans un multiple, mais finit par rendre ce multiple intenable.
• Ces quatre dimensions ne sont pas des étapes d’un processus linéaire. Elles forment une boucle qui se nourrit ou se fragilise en permanence.
  • La stratégie définit une trajectoire et une option de continuité.
  • Le financement conditionne la capacité à exécuter cette trajectoire.
  • La valeur d’entreprise reflète en continu la crédibilité de l’ensemble.
  • La transaction vient parfois valider ou sanctionner, par le contrat, ce que la boucle a construit ou laissé se dégrader.
• Dès qu’une dimension flanche, l’édifice se fragilise, même sans transaction. C’est précisément pour cela que le greenwashing doit être lu comme un phénomène économique : l’écart entre promesse, preuve et allocation des ressources finit toujours par mordre quelque part dans la boucle.

2.  2024 à 2026 : du récit au dossier attaquable

• Le basculement récent ne tient pas à une norme isolée mais à un effet cumulatif : la durabilité devient un dossier, donc un objet d’arbitrage économique.
  • Il se compare entre entreprises.
  • Il se documente et se vérifie.
  • Il se conteste sur des faits.
  • Il finit par être intégré dans un prix, une clause, ou un coût du capital.
• La réduction de l’ambiguïté change la nature du risque. Hier, une entreprise pouvait rester longtemps crédible avec un discours cohérent. Aujourd’hui, elle doit être défendable : périmètres stabilisés, données traçables, hypothèses cohérentes, trajectoire budgétée.
• L’écart entre une organisation qui sait bien raconter et une organisation capable de prouver devient central. Il se paie d’abord là où la tolérance au flou est la plus faible : dans le financement et dans la transaction.

3. Pourquoi l’ESG ne se transforme jamais automatiquement en valeur ?

• Le reporting ESG structure l’information, il ne crée pas mécaniquement de la valeur. Un même indicateur peut changer de sens selon le secteur, le pouvoir de fixation des prix, la structure contractuelle, la maturité des actifs et l’exposition à la chaîne de valeur.
• La discipline consiste à isoler un nombre restreint de moteurs réellement matériels, puis à raisonner en scénarios plutôt qu’en scores globaux.
  • Peu d’indicateurs comptent réellement dans une décision d’investissement.
  • La plupart des autres créent du bruit ou du confort, mais pas de prix.
• La double matérialité est utile à condition d’être clarifiée.
  • La matérialité d’impact décrit des externalités.
  • La matérialité financière commence lorsqu’un convertisseur existe, par exemple une taxe, une règle contraignante, un risque juridique, une condition d’assurance, une clause contractuelle, ou une condition d’accès au financement.
• Beaucoup d’ESG échoue en vérification pour une raison simple : la confusion entre indicateurs de moyens et indicateurs de résultats.
  • Indicateurs de moyens : politiques, chartes, comités, formations, dispositifs.
  • Indicateurs de résultats : effets mesurables sur coûts, marges, investissements, risques, résilience de la chaîne de valeur.
• Cette distinction explique pourquoi certains tableaux ESG rassurent en interne mais perdent leur valeur dès qu’un tiers tente de les traduire en hypothèses économiques.

4. Où la durabilité devient réellement monétisable ?

• La question utile n’est pas de savoir si l’ESG est important, mais par quels mécanismes il affecte réellement la valeur. On peut distinguer ce qui se modélise en continu et ce qui se re-prix au moment des ruptures.
  • Mécanismes continus, souvent modélisables
    • Revenus : accès marchés, appels d’offres, exigences clients.
    • Prix : capacité à répercuter des coûts.
    • Marges et charges : énergie, matières, qualité, sinistralité.
    • Investissements : conformité, transition, résilience.
    • Besoin en fonds de roulement et provisions : stocks, ruptures, remédiations.
  • Mécanismes discontinus, souvent sous-estimés
    • Financement : renchérissement du coût de la dette, réduction de maturités, clauses plus dures.
    • Assurance : exclusions, indisponibilité de couverture, franchises élevées.
    • Chaîne de valeur : ruptures d’approvisionnement, non-conformités, déréférencement.
    • Valeur au-delà du plan : actifs devenant économiquement inutilisables, multiples de sortie dégradés.
• Le point de concentration est rarement le siège. Il est dans la chaîne de valeur : achats, sous-traitance, usage produit, dépendances critiques, émissions indirectes. C’est là que la promesse devient attaquable et que la valeur au-delà du plan devient difficile à défendre.

5. Comment le Greenwashing mord différemment selon la valeur ?

• Pour décider, il est plus utile de comprendre comment le risque se propage dans la boucle que de classer les entreprises en bonnes ou mauvaises. Le greenwashing n’est pas un état, c’est un décalage dynamique entre promesse, preuve et allocation des ressources.
  • Financement : la valeur de l’oxygène
    • Si la trajectoire est jugée « marketing », le coût de la dette monte ou la liquidité se restreint.
    • L’impact est immédiat sur les flux disponibles et sur la capacité à financer l’exploitation et la transition.
  • Valeur d’entreprise : le baromètre au quotidien
    • Une entreprise non défendable subit une pénalité silencieuse, car on modélise avec prudence ce qu’on ne sait pas vérifier.
    • Ce n’est pas une sanction de sortie, c’est une érosion continue : hypothèses prudentes, multiples comprimés, sensibilité accrue aux chocs.
  • Stratégie : la valeur de continuité
    • La durabilité soutient la stabilité opérationnelle : rester référencé, sécuriser des fournisseurs, conserver l’accès aux marchés.
    • Un écart trop grand entre promesse et preuve devient un risque de rupture, pas seulement un risque de prix.
  • Transaction : la vérité contractuelle
    • La transaction ne crée pas la fragilité, elle la révèle et la convertit en clauses.
    • Ce qui n’est pas prouvé devient ajustement de prix, retenue, garantie, condition ou mécanisme d’incitation.

6. Quand la boucle se désynchronise : collisions et points de rupture

• Les destructions de valeur les plus coûteuses viennent rarement d’un indicateur isolé. Elles surviennent quand les quatre piliers cessent de se soutenir.
  • Stratégie sans financement : trajectoire sans moyens
    • Une stratégie ambitieuse sans liquidité stable devient un pari.
    • Le financement impose alors une discipline brutale : la trajectoire n’est plus un projet, elle devient une condition de continuité.
  • Financement sans exécution : liquidité trompeuse
    • Des conditions favorables peuvent donner l’illusion que la valeur se construit.
    • Si la liquidité n’est pas convertie en investissements réels, la correction se concentre souvent au refinancement.
  • Stratégie sans test de transaction : licence de façade
    • Une stratégie peut être séduisante, mais la transaction oblige à prouver la robustesse des actifs et à chiffrer les passifs latents.
    • Si les actifs ne résistent pas au test, la valeur stratégique s’évapore au moment du deal.
  • Valeur d’entreprise sans continuité stratégique : valeur au-delà du plan fragile
    • Un modèle peut rester rentable à court terme tout en devenant non soutenable à long terme.
    • La sanction peut être progressive : baisse implicite des hypothèses au-delà du plan, prudence accrue, compression des multiples.
• La question utile n’est pas de savoir si l’entreprise ment. C’est d’identifier où s’accumule l’écart entre promesse, preuve et allocation des ressources, et quel mécanisme de la boucle le convertira en coût en premier.

7. Valoriser sans dogme : discipline minimale

• Dans un modèle de valorisation, l’ESG n’a pas de ligne dédiée. Il entre par cinq portes : revenus, marges, investissements, besoin en fonds de roulement et provisions, valeur au-delà du plan.
• Deux pratiques suffisent souvent à rendre l’analyse robuste.
  • Appliquer un prix interne du carbone sur un périmètre cohérent, puis traduire l’impact en coûts, en investissements ou en compétitivité selon le pouvoir de prix.
  • Tester le risque d’actifs devenant économiquement inutilisables, par contrainte réglementaire, technologique ou de demande.
• La règle méthodologique décisive est d’éviter le double comptage.
  • Un risque se porte soit dans les flux de trésorerie, soit dans le taux d’actualisation.
  • Le pénaliser deux fois produit une valorisation artificiellement dégradée, sans gain de rigueur.

8. Transaction et intégration : la vérification après coup

• En transaction, l’ESG devient contractuel : vérification, prix, clauses, puis intégration. L’après transaction mérite une attention spécifique non parce qu’il compte plus, mais parce qu’il est l’un des rares moments où les hypothèses deviennent des écritures et où les promesses deviennent des passifs.
• Les écarts apparaissent souvent plusieurs mois après la clôture.
  • Découverte de passifs environnementaux ou sociaux.
  • Coûts de mise à niveau non anticipés.
  • Dégradation de la valeur de certains actifs.
  • Ajustements comptables et, parfois, dépréciations.
• C’est une forme de destruction de valeur souvent silencieuse : moins médiatique qu’une polémique, mais plus tangible qu’un débat, parce qu’elle matérialise l’écart entre promesse et réalité.

Conclusion

L’ESG utile n’est ni un label ni un récit. C’est une capacité à aligner trajectoire stratégique, allocation des ressources, exécution opérationnelle et preuve opposable, dans un environnement où l’ambiguïté est de moins en moins tolérée. La création de valeur durable n’est pas un bonus ; c’est une cohérence. La destruction de valeur ESG n’est pas un scandale ; c’est une désynchronisation. La stratégie sans financement devient un pari, le financement sans exécution devient une dette, la valeur d’entreprise sans preuve devient une pénalité d’opacité, et la transaction convertit ces écarts en clauses et en prix. La question décisive n’est donc pas « sommes-nous durables ? », mais : où la boucle est-elle fragile, et quel mécanisme convertira cette fragilité en coût, en rupture opérationnelle ou en correction de valeur.

REFERENCES :

NYU Stern Center for Sustainable Business / Whelan et al. (2024) – ESG and Financial Performance: Updated Meta-Analysis
ECB (2025) – Climate Risk, Uncertainty and Equity Valuation
ECB (2024) – Physical and Transition Risk Premiums in Euro Area Corporate Bond Markets
EBA (2025) – Climate Risk, ESG Metrics and Credit Institutions’ Risk Management
World Economic Forum (2025) – Global Risks Report
CDP (2024) – Global Supply Chain Report
ESMA (2024) – Final Report on Greenwashing
KPMG (2024) – ESG, Purchase Price Allocation and Impairment Risk
European Commission (2025) – Proposed Amendments to the Sustainable Finance Disclosure Regulation (SFDR)
EFRAG (2025) – Cost-Benefit Analysis on Draft Amended European Sustainability Reporting Standards

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Pour en savoir plus, cet autre article de Lionel MARRON : “La valorisation post-crise : la fin des promesses, l’heure des preuves ”  

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